編者按：針對美國銀行業(yè)近期發(fā)生的一系列破產(chǎn)事件，赫德森教授于3月15日再發(fā)一篇時評，對于銀行破產(chǎn)原因作出了更為深入的分析（上文詳見：《為何美國的銀行正在解體》）。赫德森教授在本文直指此次危機(jī)的實際情況要比08-09年嚴(yán)重得多。因為2008的問題在于銀行欺詐行為導(dǎo)致的垃圾抵押貸款違約，還不是系統(tǒng)性危機(jī)；而現(xiàn)在的問題是整個經(jīng)濟(jì)體都陷入了債務(wù)通縮，其問題遠(yuǎn)超銀行部門本身。

翻譯：蘇任知

近期發(fā)生的銀門銀行（Slivergate Bank），硅谷銀行（Silicon Valley Bank）和簽名銀行（Signature Bank）以及相關(guān)銀行的破產(chǎn)，實際情況要比2008-2009年的狀況嚴(yán)重得多。2008年的情況是那些騙子銀行發(fā)放了大量的垃圾抵押貸款（mortgage loans），債務(wù)人因無力償還導(dǎo)致了大量的違約。事實證明，因為債務(wù)人用于抵押的房產(chǎn)價值被欺詐性地高估了，從而導(dǎo)致這些垃圾貸款是以“幻想的價值”（mark-to-fantasy）被定價的，即房產(chǎn)價格和借款人的收入被虛高估值。銀行將這些抵押貸款出售給機(jī)構(gòu)買家，例如養(yǎng)老基金，德國的儲蓄銀行和其他容易被忽悠的買家。這些喝了新自由主義迷魂湯（譯者注：drink the Kool-Aid為美國俚語，意指盲目接受某個觀點或信仰，而不加以思考或批判）的買家相信艾倫·格林斯潘這樣的人的忽悠，深信銀行絕不會欺騙他們。

硅谷銀行的違約風(fēng)險并不是由于上述的金融欺詐導(dǎo)致的，美國財政部可以隨時通過印鈔完成償付。并且，硅谷銀行購買的優(yōu)質(zhì)長期抵押貸款組合也具備充足的償付能力。問題的核心在美國的金融系統(tǒng)本身，換言之，后奧巴馬時代的美聯(lián)儲采取的措施讓整個銀行體系陷入了困境。如果無法扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)價格通脹，進(jìn)而使債券，股票和房地產(chǎn)的市場價值降低，就不可能擺脫十三年量化寬松政策的影響。

簡而言之，2009年，美國解決流動性危機(jī)的方式是：以經(jīng)濟(jì)承擔(dān)巨額債務(wù)為代價，挽救銀行以避免其虧損。我早在2007年就指出了當(dāng)下危機(jī)的基本原理，我也在2015年出版的著作《殺死宿主》（Killing The Host）中對此有所提及。

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會計虛構(gòu)（accounting fictions）與市場現(xiàn)實（market reality）

硅谷銀行和其他銀行購買的政府證券或打包的長期抵押貸款本來不存在貸款違約的風(fēng)險。問題是，由于利率的上漲，導(dǎo)致這些抵押貸款的估值縮水了。幾年前購買的債券和抵押貸款的利息收益率要比新抵押貸款、新國債和債券的利率低得多。當(dāng)利率上升時，這些“舊證券”的價格就會下跌，以使它們對新買家的收益率與美聯(lián)儲不斷上升的利率相匹配，從而吸引新的買家。

這次市場估值問題的原因不是金融欺詐。

公眾剛剛發(fā)現(xiàn)，銀行報告的關(guān)于其資產(chǎn)和負(fù)債的統(tǒng)計數(shù)據(jù)并不能反映市場的現(xiàn)實。銀行會計師被允許根據(jù)購買資產(chǎn)時支付的價格以“賬面價值”定價其資產(chǎn)，而完全不考慮這些投資在今天的實際價值。由于持續(xù)十五年的債、股票和房地產(chǎn)價格上漲的繁榮期，導(dǎo)致銀行在美聯(lián)儲降低利率以推高資產(chǎn)價格的過程中所獲得的實際收益被低估。但是，當(dāng)美聯(lián)儲在2022年開始提高利率以減緩工資增長時，這種量化寬松政策結(jié)束了。

當(dāng)利率上升時，債券的價格就會下跌（股票價格也往往隨之下跌）。但是，如果銀行只是持有債券或打包抵押貸款，它們不必降低其持有資產(chǎn)的市場價格來反映這種下跌。只有當(dāng)儲戶擠兌，迫使銀行必須出售這些資產(chǎn)以籌集現(xiàn)金來支付給儲戶時，他們才需要披露其資產(chǎn)市場價值的損失。

這就是發(fā)生在硅谷銀行的情況。這也一直是整個美國銀行系統(tǒng)的問題。下面的圖表來自每天都在跟蹤銀行業(yè)危機(jī)的Naked Capitalism：

硅谷銀行的短視沒能看到金融部門的發(fā)展方向

在低利率的年代，美國銀行系統(tǒng)發(fā)現(xiàn)其壟斷能力很強(qiáng)，只需向存款人支付0.1%或0.2%的存款利率。這就是財政部對短期無風(fēng)險國庫券支付的全部費用。儲戶幾乎沒有選擇，但銀行對他們的貸款、抵押貸款和信用卡收取的利率要高很多。當(dāng)2020年新冠病毒危機(jī)爆發(fā)時，企業(yè)暫緩了新的投資，這使得未花費的資金大量進(jìn)入銀行。

銀行可以通過購買長期證券套利——從投資中獲得的利率高于它們?yōu)榇婵钪Ц兜睦?。硅谷銀行購買了長期國債。這個利差并不大，不到2%。但這是唯一安全的“免費資金”。

去年，美聯(lián)儲主席鮑威爾宣布：美聯(lián)儲將提高利率，以減緩經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇時出現(xiàn)的工資增長。這使大多數(shù)投資者意識到，更高的利率會降低債券的價格，其中最長期的債券跌幅最大。大多數(shù)基金經(jīng)理在房地產(chǎn)、債券和股票價格下跌時，紛紛將資金轉(zhuǎn)移到了短期國庫券或貨幣市場基金，避免了債券價格下跌所造成的損失。

出于某些原因，硅谷銀行沒有采取這一合乎理性的舉措。它們將資產(chǎn)仍然集中在長期國債和類似的證券上。只要銀行沒有任何凈存款取出，它就無需報告其資產(chǎn)實際市場價值的下跌。

然而，當(dāng)鮑威爾宣布美國的失業(yè)工人還不夠多，所以無法有效壓低工資的增長速度，因此他將計劃加息的幅度可能會超出預(yù)期時，硅谷銀行只得獨自承擔(dān)加息所帶來的后果。鮑威爾需要一場嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退來保持足夠低的工資水平，以保證美國公司足夠高的利潤，從而維持其股票價格。

美聯(lián)儲加息扭轉(zhuǎn)了奧巴馬時期用于救市的量化寬松政策，后者穩(wěn)步推高了房地產(chǎn)、股票和債券的資產(chǎn)價格。但是美聯(lián)儲已經(jīng)將自己逼入困境：如果它恢復(fù)到“正?！崩实臅r代，則金融（Finance），保險（Insurance）和房地產(chǎn)（Real Estate）這三個部門（譯者注：金融，保險和房地產(chǎn)被合稱為FIRE Sector）持續(xù)了十五年的資產(chǎn)價格上漲的趨勢將被逆轉(zhuǎn)。

3月11日至12日的突然轉(zhuǎn)變使硅谷銀行坐擁將近163億美元的未實現(xiàn)虧損——超過了其股本基礎(chǔ)（譯者注：股本指公司的資產(chǎn)減去負(fù)債后剩余的部分，即股東擁有的公司的凈資產(chǎn)部分）。 存款開始外流后，未實現(xiàn)虧損開始轉(zhuǎn)化為實際虧損[1]。 當(dāng)然了，硅谷銀行并非個例，全美各地的銀行都在流失存款。

這種現(xiàn)象并不是因為擔(dān)心資不抵債而導(dǎo)致的“銀行擠兌”。這是因為銀行壟斷過于強(qiáng)大，可以獨自占有不斷增長的收益，而拒絕與儲戶分享。它們通過向借款人收取利息和投資收益獲得了飆升的利潤，但它們依然只向儲戶支付大約0.2%的利率。? ? ? ? ?

而美國財政部支付的利率要高得多，在3月11日，兩年期國債收益率接近5%。投資者通過購買無風(fēng)險的國債所能獲得的收益，與銀行向儲戶支付的微薄收益之間的差距不斷擴(kuò)大，進(jìn)而導(dǎo)致富裕的儲戶將錢取出，以在其他地方獲得更公平的市場回報。

把當(dāng)下發(fā)生的事，無論是定性為“銀行擠兌”，還是恐慌，都是一種誤判。儲戶并不是出于不理性，也沒有受到“踩踏效應(yīng)”的影響。原因很簡單，銀行太自私了。所以當(dāng)儲戶集中提取存款時，銀行不得不開始賣掉它們的證券投資組合用以償付——包括硅谷銀行持有的長期證券。

所有這些都是解除奧巴馬銀行救助和量化寬松政策的一部分。試圖恢復(fù)到更正常的歷史利率水平的結(jié)果是：3月14日，穆迪評級機(jī)構(gòu)將美國銀行業(yè)的前景從穩(wěn)定下調(diào)為負(fù)面，理由是“迅速變化的經(jīng)營環(huán)境”。他們所指的是銀行準(zhǔn)備金償還儲戶債務(wù)的能力暴跌，因儲戶們紛紛取走他們的錢，迫使銀行虧本出售證券。

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拜登總統(tǒng)的欺騙性掩飾

拜登總統(tǒng)試圖迷惑選民，向他們保證對未投保的富有的硅谷銀行儲戶的救助不是救市。但這顯然就是在救市。他的實際意思是他沒有救助銀行的股東。但大量的未投保的大額儲戶被挽救了，他們沒有損失一分錢，盡管事實上他們沒有資格獲得安全保障。事實上這些富裕儲戶已經(jīng)決定共同“跳船”并導(dǎo)致銀行崩潰。

拜登真正的意思是，他沒那拿納稅人的錢來救市。這不涉及貨幣創(chuàng)造或者預(yù)算赤字，就像自2008年以來美聯(lián)儲為銀行提供的9萬億美元的量化寬松一樣，并沒有創(chuàng)造貨幣或者增加預(yù)算赤字。這只是一種資產(chǎn)負(fù)債表的操作——從技術(shù)角度講是一種“交換”，用低風(fēng)險的美聯(lián)儲信貸來置換作為抵押品的“不良”銀行證券——可以確定的是，這類證券遠(yuǎn)高于當(dāng)前的市場定價。這正是2009年后“拯救”銀行的方法。聯(lián)邦信貸是在沒有征稅的情況下創(chuàng)造出來的。

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?銀行系統(tǒng)天生的狹隘

可以借用伊麗莎白二世女王的話，問一句：“難道沒有人預(yù)見到現(xiàn)在的情況嗎？” 本應(yīng)監(jiān)管硅谷銀行的聯(lián)邦住房貸款銀行在哪里？美聯(lián)儲的審查員又去哪了？????

要回答這個問題，應(yīng)該看一下銀行的監(jiān)管者和審查者到底是誰。事實是，銀行在自己審查自己，這些審查者因為否認(rèn)自己金融體系中存在任何固有的結(jié)構(gòu)性問題而被選中。這些人是（譯者加：新自由主義）忠實的信徒，認(rèn)為金融市場可以通過“自動穩(wěn)定器”和“常識”進(jìn)行自我糾正。

放松監(jiān)管的腐敗在精挑細(xì)選這些視野狹隘的監(jiān)管者的過程中發(fā)揮了作用。硅谷銀行受聯(lián)邦住房貸款銀行（FHLB）監(jiān)管。FHLB因監(jiān)管俘獲而臭名昭著（譯者注：監(jiān)管俘獲指監(jiān)管機(jī)構(gòu)被其監(jiān)管的行業(yè)所控制，從而無法有效執(zhí)行其職能）。然而，硅谷銀行的業(yè)務(wù)并不是住房抵押貸款。它是為IPO（首次公開募股）做準(zhǔn)備的高科技私募股權(quán)實體——以高價發(fā)行，炒作，然后經(jīng)常被丟在多空游戲中任由其價格下跌。意識到這個問題的銀行官員或?qū)彶檎叨紩驗?“過于合格”而被取消監(jiān)管資格。

拜登救助的另一個政治上的考量是，硅谷是民主黨的大本營和競選資金的來源地。拜登政府并不打算殺了這只為競選捐款生金蛋的鵝。理所應(yīng)當(dāng)他要去救助銀行和銀行的私人資本客戶。金融部門是支持民主黨的核心，民主黨的領(lǐng)導(dǎo)層對其支持者的利益非常忠誠。正如奧巴馬總統(tǒng)告訴那些擔(dān)心他可能真的會兌現(xiàn)競選承諾的銀行家們的那樣（即以實際市場估值計提抵押貸款債務(wù)，以使被剝削的垃圾抵押貸款的客戶能保住自己的房子）：“我是你們（訪問白宮的銀行家）和那些手持長柄草叉的暴民之間唯一的人”，“手持長柄草叉的暴民”就是奧巴馬對相信他“希望和變革（change and hope）”口號的選民的稱謂。

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美聯(lián)儲受驚并回調(diào)利率

3月14日，股票和債券價格飆升。保證金買家（Margin buyers）大賺了一筆（譯者注：Margin buyers是指那些使用保證金購買證券的投資者；保證金交易是指投資者向經(jīng)紀(jì)商借款，以便以更高的杠桿率購買更多的證券）。因為他們知道政府的救助計劃仍舊是慣常手段：將銀行問題踢到一邊，在2024年11月的選舉日之前，對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行大量救助。當(dāng)然，救助只針對銀行家，而不是那些學(xué)生債務(wù)人。

因此，最大的問題是，在不讓硅谷銀行的危機(jī)蔓延至整個銀行系統(tǒng)的情況下，利率有沒有可能恢復(fù)到歷史上的“正?！彼?。如果美聯(lián)儲真的提高利率來減緩工資增長，那必然會爆發(fā)金融危機(jī)。為了避免這種情況，美聯(lián)儲必須推出一個指數(shù)級增長的量化寬松。

根本矛盾在于，有息債務(wù)呈指數(shù)級增長，但經(jīng)濟(jì)遵循S形曲線增長，然后下降。當(dāng)經(jīng)濟(jì)掉頭向下——或者當(dāng)勞動力工資趕上壟斷價格和美國反俄制裁導(dǎo)致的能源和食品價格上漲所導(dǎo)致的價格通脹時，經(jīng)濟(jì)體所欠的金融債務(wù)規(guī)模會超過它的償付能力。

這就是美國經(jīng)濟(jì)所面臨的真正的金融危機(jī)。它超越了銀行部門本身。整個經(jīng)濟(jì)體都承受著債務(wù)通縮的壓力（譯者注：debt deflation，債務(wù)通縮指由于有息債務(wù)勢必呈指數(shù)級增加，企業(yè)的利潤和個人的工資中的大部分被用于償還銀行和債權(quán)人，從而導(dǎo)致資本積累、新的資本積累、雇傭停滯，實體經(jīng)濟(jì)萎縮，兩極分化加?。词乖诿缆?lián)儲支持下的資產(chǎn)價格通脹面前也是如此。由此，最大的問題——字面上的“底線”——是美聯(lián)儲怎樣才能從它自己編織的，將美國經(jīng)濟(jì)置于低利率量化寬松的繭房之中脫身。它繼續(xù)拯救FIRE部門的時間越長，最終的解決方案就必須越激烈。

目前的嚴(yán)峻局面是，這種“把問題留給后人”，一拖再拖地“救助”一個又一個的金融危機(jī)直到下一個選舉年到來的做法，已經(jīng)成為了一種政治選擇。 ?