文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

這一周，將是農(nóng)歷2021年的最后一周，也是春節(jié)前證監(jiān)會最忙碌的一周，有多達(dá)16家企業(yè)上會，誰會是幸運(yùn)兒呢，還有待分曉，而上周有兩家創(chuàng)業(yè)板公司美的連和中恒寵物撤回了IPO，中恒寵物甚至僅走過了7天。

而上周過會的萬控智造股份有限公司（簡稱：萬控智造）擬在滬市主板上市，，保薦機(jī)構(gòu)為國泰君安證券。本次發(fā)行數(shù)量不超過6,000萬股，占發(fā)行后總股本的14.96%，擬募資6.59億元用于智能化氣體絕緣環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備及系列產(chǎn)品擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)項目、技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項目、償還銀行貸款及補(bǔ)充流動資金。

萬控智造為木氏家族控股超過8成，2018年稅補(bǔ)占凈利潤比例超4成，毛利率敏感度受直接材料影響大；客戶分散，集中度低，客戶增減變動大，應(yīng)收賬款占營收比例高；銷售費(fèi)用率高于同行；產(chǎn)能未飽和仍要募資擴(kuò)產(chǎn)，固定資產(chǎn)折舊大幅增加。

木氏家族控股超過8成

2016年10月，萬控集團(tuán)出資設(shè)立萬控有限。2017年至2018年，經(jīng)過數(shù)次資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓，萬控集團(tuán)將其體系內(nèi)配電開關(guān)控制設(shè)備業(yè)務(wù)相關(guān)的資產(chǎn)、人員等轉(zhuǎn)移至萬控有限體系內(nèi)，其自身成為一個控股型的集團(tuán)公司。公司系由萬控智造浙江電氣有限公司整體變更設(shè)立的股份有限公司。

萬控智造控股股東為萬控集團(tuán)，本次發(fā)行前公司股本總額為34,100.00萬元，萬控集團(tuán)直接持有本公司23,249.34萬股，占發(fā)行前股本總額的68.18%。公司實(shí)際控制人系木曉東、木信德、林道益和木林森四人，其中，木信德為木曉東之胞弟、林道益系木曉東之妹夫、木林森系木曉東之子。本次發(fā)行前，上述四人分別直接持有公司5.89%、1.97%、1.26%和1.14%股權(quán)，同時合計持有萬控集團(tuán)68.41%股權(quán)，系萬控集團(tuán)實(shí)際控制人，通過萬控集團(tuán)實(shí)際控制公司68.18%的股權(quán)。此外，木曉東通過萬控潤鑫控制公司5.45%的股權(quán)。綜上，實(shí)際控制人木曉東、木信德、林道益和木林森合計控制公司83.89%股權(quán)。

其中92年出生的木林森為中國國籍 ， 擁有加拿大永久居留權(quán)，聯(lián)系到中國上市企業(yè)已有多名實(shí)控人上市后都更換為外國國籍，或許木氏家族二代的木林森有望接過家族企業(yè)的大旗，未來萬控集團(tuán)姓中還是姓外還不確定。

萬控集團(tuán)現(xiàn)有股東中，木信德、林道益、木林森系木曉東的近親屬，施成敏、施凌云、施貽沛系木曉東配偶施玉霜的親屬。

王振剛、王兆瑋系2000年初即入職萬控集團(tuán)，至今在萬控集團(tuán)或其下屬子公司擔(dān)任管理或董事職務(wù)，趙光華早年曾擔(dān)任萬控集團(tuán)顧問，該三人均于2004年即出資入股萬控集團(tuán)，持有萬控集團(tuán)的股權(quán)具有合理性。

而公司的核心技術(shù)人員為王安心、蔡恒才和詹華棟，都是70年代生，招股書顯示王安心2004年1月至2011年12月，任西安長開森源電工有限公司總工程師；企信網(wǎng)顯示，這家公司成立日期為成立日期為2004年09月28日。招股書還稱王安心2012年1月至2014年8月，任西安西能電器技術(shù)發(fā)展有限公司總工程師；查閱企信網(wǎng)并無這家公司，而查閱公開資料可知，存在著西安西能電器新技術(shù)發(fā)展有限公司，2020年8月4日，陜西省市場監(jiān)督管理局因其經(jīng)營異常名錄屆滿3年仍未履行相關(guān)義務(wù)將其被列入嚴(yán)重違法失信企業(yè)名單。

2018年稅補(bǔ)占凈利潤比例超4成，毛利率敏感度受直接材料影響大

萬控智造主要從事配電開關(guān)控制設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品主要包括電氣機(jī)柜、環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備、IE/IT機(jī)柜等三大類。2018年-2021年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為14.13億元、16.01億元、16.89億元和9.53億元，凈利潤分別為1.2億元、1.72億元、1.81億元和5951.11萬元。2019年和2020年營收同比增長13.31%和5.5%，凈利潤同比增長43.33%和5.23%。

2021年1-6月，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-2270.57萬元，報告期內(nèi)，公司主要依靠銀行借款的方式應(yīng)對營運(yùn)資金帶來的壓力，報告期各期末，公司銀行借款余額分別為5.26億元、3.79億元、4.05億元和3.8億元，借款金額較大但總體有所下降，主要得益于公司細(xì)分行業(yè)的優(yōu)勢地位，2021年上半年為負(fù)主要系按照慣例公司的回款主要集中于下半年。

此外，報告期各期，公司稅收優(yōu)惠對公司利潤總額的影響額分別為2,370.25萬元、2,429.47萬元、2,209.85萬元和919.91萬元；公司計入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為2,533.43萬元、2,781.52萬元、3,050.21萬元和999.55萬元，稅補(bǔ)合計占凈利潤的比例分別為40.83%、30.29%、29.06%和32.25%。

報告期內(nèi)，公司享受的稅收優(yōu)惠對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生了積極影響，主要稅收優(yōu)惠包括高新技術(shù)企業(yè)所得稅優(yōu)惠、西部大開發(fā)企業(yè)所得稅優(yōu)惠、殘疾人就業(yè)增值稅優(yōu)惠。值得注意的是，公司企業(yè)所得稅優(yōu)惠期為2018年1月1日至2020年12月31日。2018-2020年本公司按15%的稅率計繳企業(yè)所得稅。企業(yè)的高新技術(shù)企業(yè)資格期滿當(dāng)年，在通過重新認(rèn)定前，其企業(yè)所得稅暫按15%的稅率預(yù)繳，因此 2021年1-6月本公司仍按15%的稅率計繳企業(yè)所得稅。

稅收優(yōu)惠政策到期后，公司能否繼續(xù)享受高新技術(shù)企業(yè)、西部大開發(fā)企業(yè)、殘疾人就業(yè)增值稅優(yōu)惠等稅收優(yōu)惠將對公司稅后凈利潤水平造成一定影響。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，萬控智造以電氣機(jī)柜業(yè)務(wù)為主，該業(yè)務(wù)是公司主要的收入來源，環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備和IE/IT機(jī)柜業(yè)務(wù)為公司重點(diǎn)拓展的新業(yè)務(wù)。報告期各期，公司電氣機(jī)柜收入分別為11.82億元、12.75億元、13.39億元和7.69億元，占公司主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為85.36%、81.37%、81.24%和83.06%，其收入呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢，但占比總體下降，主要原因系環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備和IE/IT機(jī)柜業(yè)務(wù)收入增速較快所致。第二大類產(chǎn)品環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備各期營收分別為4033.8萬元、1.14億元、1.06億元和5998.16萬元，2020年較2019年收入下滑6.3%。

目前，公司電氣機(jī)柜業(yè)務(wù)已較為成熟，具有較強(qiáng)的市場競爭優(yōu)勢，環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備等新產(chǎn)品的發(fā)展趨勢較好，但對比同行業(yè)的企業(yè)來看，在規(guī)模、品牌、市場影響力等方面仍存在一定差距。公司環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備于2018年正式量產(chǎn)銷售，2018-2021年上半年銷量分別為4,120單元、9,742單元、9,505單元和5,492單元，銷量呈快速增長態(tài)勢，但相比于同行業(yè)頭部企業(yè)，公司產(chǎn)品起步較晚，規(guī)模和品牌影響力均有待提升。因此，公司亟需加大對新產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售的投資力度，以更好地應(yīng)對市場競爭。

報告期各期，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為33.91%、35.57%、33.98%和29.77%，其中毛利率貢獻(xiàn)主要來自于電氣機(jī)柜。報告期各期，公司電氣機(jī)柜的毛利率分別為35.48%、37.20%、35.56%和29.56%，2018年至2020年總體保持穩(wěn)定，2021年上半年明顯下降，主要系主要原材料價格持續(xù)上漲。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)成本中原材料成本占比約為80%，占比較高。公司產(chǎn)品單位售價的下降和直接材料價格的上升對主營業(yè)務(wù)毛利率影響比較敏感。

近年來，我國電網(wǎng)建設(shè)帶動了配電開關(guān)控制設(shè)備行業(yè)投資的快速增長，整個市場呈現(xiàn)“量大面廣”的特點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計，截至2020年底全國成套開關(guān)設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)共有9,000余家，其分布呈金字塔形，市場集中度不高，競爭較為激烈。中國本土配電開關(guān)制造業(yè)在全球市場上的競爭力較弱，高端市場主要被ABB、西門子、施耐德等國際知名品牌占據(jù)，隨著公司產(chǎn)品在全球市場的拓展，將不可避免與上述國際知名品牌產(chǎn)生競爭。因此，如果公司及公司的主要客戶在激烈的市場競爭中不能提高自身綜合實(shí)力或產(chǎn)品技術(shù)上不能順應(yīng)行業(yè)發(fā)展，則可能在市場競爭中處于不利地位，從而影響公司的收入規(guī)模和盈利能力。

客戶分散，集中度低，客戶增減變動大，應(yīng)收賬款占營收比例高

萬控智造主要產(chǎn)品為電氣機(jī)柜、環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備、IE/IT機(jī)柜，最終主要銷往國內(nèi)電網(wǎng)系統(tǒng)、工礦企業(yè)、市政及民用建筑等下游客戶。因此，公司主營業(yè)務(wù)高度依賴國內(nèi)電力系統(tǒng)、交通運(yùn)輸、市政及民用建筑等行業(yè)的發(fā)展，上述行業(yè)均與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系較為緊密。

報告期各期，公司前五大客戶銷售收入占比分別為6.77%、7.25%、7.14%和8.77%，合計收入占比較低，公司客戶分布較為分散，集中度較低。從公司報告期內(nèi)客戶的變動情況來看，公司客戶增減數(shù)量變動較多主要系公司客戶數(shù)量基數(shù)較大且小型客戶較多，報告期內(nèi)新增和減少的客戶主要為小型客戶，雖然數(shù)量較多，但金額及占收入比例均較小，對公司影響較小，符合公司業(yè)務(wù)實(shí)際情況及行業(yè)慣例。但是，如果公司未來不能與主要客戶保持穩(wěn)定的合作關(guān)系或持續(xù)，或無法開發(fā)新的客戶，則會對公司的業(yè)績造成一定的不利影響。

報告期各期末，公司應(yīng)收款項（包括應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收款項融資）余額分別為7億元、7.68億元、8.54億元和9.86億元，占營業(yè)收入比例分別為49.57%、47.97%、50.57%和103.45%，占比較大。公司稱所處行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈最下游通常為開關(guān)柜、環(huán)網(wǎng)柜成套設(shè)備的使用方，且終端電網(wǎng)建設(shè)通常為項目制，回款周期較長，受產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)影響公司客戶對公司的回款亦不快。

銷售費(fèi)用率高于同行

報告期各期，萬控智造期間費(fèi)用率分別為23.87%、22.50%、21.10%和20.27%。其中，銷售費(fèi)用占比最高，銷售費(fèi)用占期間費(fèi)用的比例分別為44.7%、46.52%、46.88%和46.37%。公司銷售費(fèi)用分別為1.51億元、1.68億元、1.67億元和8,960.93萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為10.67%、10.47%、9.89%和9.40%?？杀韧袖N售費(fèi)用率均值分別為7.72%、8.56%、7.07%和6.41%。

公司銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)上市公司平均水平，主要原因系：公司銷售費(fèi)用中包含了包裝費(fèi)，同行業(yè)上市公司的銷售費(fèi)用中一般沒有包含該部分費(fèi)用；公司產(chǎn)品主要為電氣機(jī)柜，而同行業(yè)上市公司則需要在機(jī)柜中裝配眾多組件后形成成套設(shè)備，在同等體積下機(jī)柜單位價值遠(yuǎn)低于成套設(shè)備，單位收入的運(yùn)輸成本較高?？傮w而言，公司銷售費(fèi)用占營業(yè)收入的比例與同行業(yè)上市公司存在一定的差異具備合理性。

產(chǎn)能未飽和仍要募資擴(kuò)產(chǎn)，固定資產(chǎn)折舊大幅增加

萬控智造此次欲募集6.58億元，其中4.37億元用于智能化氣體絕緣環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備及系列產(chǎn)品擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)項目，7100.76萬元用于技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項目，1.5億元用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動資金。

本次智能化氣體絕緣環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備及系列產(chǎn)品擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)項目達(dá)產(chǎn)后，公司將新增智能化氣體絕緣環(huán)網(wǎng)柜產(chǎn)能36,400單元，智能化氣體絕緣環(huán)網(wǎng)柜關(guān)鍵部件120,000套，VMG系列智能化戶內(nèi)高壓真空斷路器15,400臺。

權(quán)衡財經(jīng)注意到，報告期內(nèi)，電氣機(jī)柜的產(chǎn)能利用率分別為65.68%、70.52%、75.81%和 83.55%，尚未達(dá)到飽和狀態(tài)。公司環(huán)網(wǎng)柜設(shè)備主要系12kV環(huán)網(wǎng)柜，由默颶電氣生產(chǎn)制造，報告期內(nèi)產(chǎn)能利用率分別為70.19%、74.50%、71.95%和74.99%。公司IE/IT機(jī)柜產(chǎn)品由辛柏機(jī)械生產(chǎn)制造，IE機(jī)柜和IT機(jī)柜實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能共享，報告期內(nèi)，IE/IT 機(jī)柜產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為47.69%、52.35%、77.59%和74.52%，作為公司布局未來的新興產(chǎn)品，其產(chǎn)能利用率總體呈現(xiàn)上升趨勢，但仍未得到充分利用。

此外，對于新增的高壓真空斷路器15,400臺令權(quán)衡財經(jīng)感到困惑，畢竟在營收項目中未出現(xiàn)此產(chǎn)品做出的貢獻(xiàn)。

報告期內(nèi)，公司圍繞主業(yè)持續(xù)進(jìn)行固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)投資，主要集中在生產(chǎn)線改造、建設(shè)等配套設(shè)施的投入。報告期各期，公司折舊及攤銷費(fèi)用分別為4,228.34萬元、4,597.87萬元、4,812.48萬元和2,554.03萬元。本次募投項目擬新增固定資產(chǎn)投資42,271.36萬元，占公司截至2021年6月30日固定資產(chǎn)賬面原值的比例為69.80%。本次募投項目實(shí)施后，公司的固定資產(chǎn)規(guī)模將有較大幅度的提升，固定資產(chǎn)折舊將相應(yīng)增加，預(yù)計未來每年新增的固定資產(chǎn)折舊金額將有所上升。若本次募集資金投資項目達(dá)產(chǎn)后新增盈利未及時達(dá)到預(yù)期水平，則公司存在因折舊增加而導(dǎo)致利潤下滑的風(fēng)險。

截至2021年6月末，萬控智造社保和住房公積金未實(shí)現(xiàn)全員繳納，社保繳納人數(shù)為3,216人，繳納比例為92.76%，尚有251人未繳納社保，其中退休返聘34人、因當(dāng)月新入職無法辦理116人，其他主要系因其本人已繳納新農(nóng)合、由第三方機(jī)構(gòu)代繳等而放棄在公司繳納社保；住房公積金繳納人數(shù)為3,022人，繳納比例為87.16%，尚有445人未繳納住房公積金，其中退休返聘34人、因當(dāng)月新入職無法辦理119人，其他員工未繳納的主要原因系其無購房需求而無繳納公積金的主觀意愿，該部分員工均已簽署自愿放棄繳納公積金的聲明。

萬控智造雖然已過會，但隨著注冊制的實(shí)施，越發(fā)多的企業(yè)被卡在了終止注冊的環(huán)節(jié)，雖然萬控智能沒走三創(chuàng)四新的創(chuàng)業(yè)板，但主板的嚴(yán)格發(fā)行也意味著萬控智能并無百分百的把控。