文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 錢芬芳

編：許輝

近幾年，電子信息技術(shù)讓我們身邊的電子設(shè)備越來越多，每一種電子產(chǎn)品的出世，都離不開電子測量儀器對其進(jìn)行定性測試和定量測量。Technavio的數(shù)據(jù)顯示，通用電子測試測量行業(yè)的2019年的全球市場規(guī)模為61.18億美元，2024年預(yù)計將達(dá)到77.68億美元，年均復(fù)合增長率將保持在4.89%。從具體產(chǎn)品來看，數(shù)字示波器和頻譜分析儀是細(xì)分產(chǎn)品中最重要的兩類產(chǎn)品，在通用電子測試測量儀器中的比重達(dá)到20%以上。

從事通用電子測試測量儀器的深圳市鼎陽科技股份有限公司（簡稱：鼎陽科技）擬上交所科創(chuàng)板上市，已于1月25日上會通過，保薦機構(gòu)為國信證券。本次擬發(fā)行股份數(shù)量不超過2,666.67萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，擬募資3.38億元用于高端通用電子測試測量儀器芯片及核心算法研發(fā)項目、高端通用電子測試測量儀器研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化項目及生產(chǎn)線技術(shù)升級改造項目。值得注意的是此次募資金額遠(yuǎn)高于2020年6月末公司凈資產(chǎn)規(guī)模1.3億元。

鼎陽科技雖然過會，面臨的問題或長期存在，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)集中于中低端，市場占有率不足1%；出口占比高受貿(mào)易摩擦牽制；原材料采購依賴美國廠商或受限；存貨攀升，存貨周轉(zhuǎn)率低于同行均值；實控人設(shè)立的公司成為關(guān)聯(lián)方；曾受稅務(wù)處罰；募投項目連遭問詢。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)集中于中低端，市場占有率不足1%

鼎陽科技主要從事通用電子測試測量儀器的開發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)品主要包括數(shù)字示波器、波形與信號發(fā)生器、頻譜分析儀、矢量網(wǎng)絡(luò)分析儀等，2017年-2019年及2020年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為1.22億元、1.54億元、1.9億元和0.92億元；凈利潤分別為1968萬元、2891.39萬元、3542.89萬元和2263.57萬元。

從上市標(biāo)準(zhǔn)一來對照，即預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5,000萬元，或者預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元，鼎陽科技最近兩年凈利潤之和超5,000萬但也不是太多。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司數(shù)字示波器、信號發(fā)生器及頻譜和矢量網(wǎng)絡(luò)分析儀僅覆蓋行業(yè)內(nèi)中低端產(chǎn)品，其中低端產(chǎn)品的銷售占比分別為84.13%、84.88%、82.36%和80.63%，中端產(chǎn)品銷售占比分別為15.87%、15.12%、17.64%和 19.37%，中端產(chǎn)品的占比較低。并且主要產(chǎn)品的市場占有率都較低，從2019年數(shù)據(jù)來看主要產(chǎn)品市場占有率均不足1%。

公司稱由于國內(nèi)通用電子測試測量儀器行業(yè)起步較晚，國內(nèi)客戶長期使用國外優(yōu)勢企業(yè)品牌，對其產(chǎn)品已形成一定的使用習(xí)慣和依賴，同時公司在品牌知名度、產(chǎn)品線豐富程度、產(chǎn)品檔次、行業(yè)整體解決方案的能力及業(yè)務(wù)規(guī)模等方面與國外優(yōu)勢企業(yè)還存在較大的差距，因此公司產(chǎn)品在國內(nèi)市場的占有率較低。權(quán)衡財經(jīng)注意到在介紹公司行業(yè)地位時，公司稱其知名客戶有蘋果、華為、思科、英特爾、英偉達(dá)、Google、賽默飛、NASA、比亞迪、大疆、麻省理工學(xué)院、清華大學(xué)等，或與其低端產(chǎn)品為主的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不符。

境外銷售為主,出口占比高受貿(mào)易摩擦牽制

鼎陽科技以境外銷售為主，境內(nèi)銷售占比較低，報告期內(nèi)境外主營業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入總額的比例分別為70.23%、74.96%、79.56%和 83.45%，境外銷售的主要區(qū)域為北美、歐洲等電子工業(yè)相對發(fā)達(dá)的地區(qū)。報告期內(nèi)，母公司來源于美國的收入分別為3,805.14萬元、5,738.13萬元、5,649.49萬元和2,858.33萬元，占同期營業(yè)收入的比例分別為31.12%、34.56%、33.70%和39.06%。

境外市場由于存在政治、經(jīng)濟、貿(mào)易政策、匯率變化等不確定因素，對公司管理能力提出了更高的要求，若公司不能有效管理境外業(yè)務(wù)或境外市場拓展目標(biāo)不能按期實現(xiàn)，或者國外優(yōu)勢企業(yè)利用其品牌、資金及技術(shù)等優(yōu)勢搶占公司產(chǎn)品的市場，則可能影響公司未來在國內(nèi)的業(yè)務(wù)拓展，進(jìn)而將會對公司整體經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

特別是2018年7月前，美國對公司產(chǎn)品實行零關(guān)稅政策，隨著貿(mào)易環(huán)境的變化，公司產(chǎn)品被陸續(xù)加征關(guān)稅，截至本招股說明書簽署日，公司所有出口美國的產(chǎn)品均被加征25%關(guān)稅。若未來我國與美國之間貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，可能導(dǎo)致公司產(chǎn)品的關(guān)稅進(jìn)一步增加甚至存在產(chǎn)品出口受限的風(fēng)險。

報告期內(nèi)，鼎陽科技采取自主品牌和ODM相結(jié)合的銷售模式。在自主品牌方面， 公司采取經(jīng)銷為主、直銷為輔的銷售模式，同時鼎陽科技還采取ODM模式與國際知名測試測量儀器廠商， 如力科、BK 進(jìn)行合作。

從前五大客戶來看，ODM客戶，力科和BK都占據(jù)了很大的份額，而亞馬遜又是屬于經(jīng)銷商，從自主品牌直銷來看，前五大客戶占比頗少。查閱Batronix GmbH & Co. KG的網(wǎng)站，其性質(zhì)屬于德國小而精的企業(yè)，2019年以752.65萬元采購額占比 3.97%，占據(jù)了鼎陽科技的第四大客戶，側(cè)面反映了鼎陽科技小客戶數(shù)量眾多，直銷大客戶少，品牌認(rèn)可度在業(yè)內(nèi)或不高。

原材料采購依賴美國廠商或受限

2017年-2019年及2020年1-6月，鼎陽科技向境外采購的重要原材料包括ADC、DAC、FPGA、處理器及放大器等IC芯片，采購金額分別為1,481.58萬元、1,710.86萬元、1,706.18萬元和 788.80萬元，占當(dāng)期原材料采購金額的比例為21.35%、19.33%、24.55%和25.68%，該等芯片的供應(yīng)商均為美國廠商。

值得注意的是美國近期將I/O≥700個或SerDes≥500G的FPGA從《出口管制條例》中移出許可例外，國內(nèi)廠商若購買相關(guān)FPGA則需要取得美國商務(wù)部工業(yè)安全局的出口許可。目前公司研發(fā)、生產(chǎn)尚不需要該等FPGA，但由于公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)逐步向更高檔次發(fā)展，對ADC、DAC、FPGA、處理器及放大器等IC芯片的性能要求逐步提高，鼎陽科技后續(xù)研發(fā)及生產(chǎn)所使用的IC芯片等原材料亦可能涉及美國商業(yè)管制清單中的產(chǎn)品，若美國商務(wù)部門停止對公司發(fā)放相關(guān)芯片的出口許可，且公司未能及時調(diào)整產(chǎn)品設(shè)計方案，公司芯片自研或合作開發(fā)進(jìn)度未達(dá)預(yù)期或失敗以及未能在國內(nèi)找到合適的供應(yīng)商，將影響公司相關(guān)技術(shù)研發(fā)及向高端產(chǎn)品拓展的進(jìn)度，則可能對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

存貨攀升，存貨周轉(zhuǎn)率低于同行均值

2017年末-2019年末及2020年1-6月，鼎陽科技存貨賬面價值分別為2,575.81萬元、5,477.49萬元、5,168.88萬元和4,910.44 萬元，占資產(chǎn)總額的比例分別為32.92%、50.48%、34.16%和 30.78%，存貨連年增長，同時公司計提的存貨跌價準(zhǔn)備也不斷上升，分別為54.36萬元、71.67萬元、130.66萬元和229.21萬元。值得注意的是公司的存貨2018年較2017年增長113%，對此公司解釋稱主要原因為隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模逐漸擴大，同時為應(yīng)對中美貿(mào)易摩擦可能出現(xiàn)的關(guān)稅提高風(fēng)險，公司備貨有所增加；

鼎陽科技2018年新設(shè)歐美子公司，為避免中國春節(jié)假期影響，保證第一季度的正常運營，歐美子公司于年末之前增加備貨；受2017年電子元器件供應(yīng)緊張影響，公司2017 年末各類存貨尤其是原材料及庫存商品儲備偏低，公司出現(xiàn)部分訂單無法按期交貨情形。若公司產(chǎn)品銷售價格大幅下跌、產(chǎn)品滯銷或停銷、停用某些原材料，則可能導(dǎo)致存貨出現(xiàn)減值，從而對公司盈利狀況造成不利影響。

同時權(quán)衡財經(jīng)注意到2017年-2019年及2020年1-6月，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為2.64次、1.86 次、1.63次和1.62次，低于可比同行均值。

實際控制人設(shè)立的公司成為關(guān)聯(lián)方

權(quán)衡財經(jīng)注意到鼎陽科技2017年前五大客戶中，歐洲鼎陽與美國鼎陽分別位居第一大和第二客戶，交易金額分別為2002.79萬元和1354.39萬元。然而美國鼎陽及歐洲鼎陽均為公司實際控制人秦軻控制的公司，公司稱其主要作為窗口公司在北美和歐洲市場履行收發(fā)貨、收款和客戶關(guān)系維護等職能。

對此公司稱為及時響應(yīng)歐美客戶需求，擬在當(dāng)?shù)卦O(shè)立子公司，出于設(shè)立便捷考慮，秦軻以個人名義在2013年11月及2014年6月設(shè)立歐洲鼎陽及美國鼎陽。為規(guī)范公司運作，減少關(guān)聯(lián)交易，公司履行了相關(guān)境外投資備案手續(xù)后在美國和德國設(shè)立了子公司北美鼎陽和德國鼎陽，并分別于2018年4月、2018年8月承接關(guān)聯(lián)方相關(guān)銷售職能，美國鼎陽及歐洲鼎陽分別于2018年4月、2018年8月停止運作。然而歐洲鼎陽和美國鼎陽是以關(guān)聯(lián)方的身份出現(xiàn)，并且稱公司銷售產(chǎn)品均存在一定的折讓以保留部分合理利潤覆蓋其運營成本，如此陳述或并不能代表什么。

曾受稅務(wù)處罰，募投項目接連遭問詢

報告期內(nèi)，鼎陽科技存在1起職業(yè)衛(wèi)生處罰信息及1起稅務(wù)處罰信息。2017年8月15日，公司收到《寶安區(qū)非稅收入罰款通知書》（通知書號碼：0621700000448104），公司因未建立勞動者職業(yè)健康監(jiān)護制度，收到新安街道安監(jiān)辦的罰款通知書，罰款金額為2.5萬元。

此外2017年10月31日，深圳市寶安區(qū)國家稅務(wù)局西鄉(xiāng)稅務(wù)分局向公司出具《稅務(wù)行政處罰決定書（簡易）》（深國稅寶西簡罰[2017]12363 號），公司因丟失增值稅專用發(fā)票三聯(lián)，被處以 100 元人民幣罰款

鼎陽科技本次募集資金項目擬投入募集資金合計3.38億元，其中2.02億元用于高端通用電子測試測量儀器芯片及核心算法研發(fā)項目，鼎陽科技在招股書中也提到由于國內(nèi)企業(yè)在通用電子測試測量領(lǐng)域起步較晚，技術(shù)積累時間較短，在產(chǎn)品布局及技術(shù)積累上與國外優(yōu)勢企業(yè)仍存在較大差距，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)主要集中于中低端，中高端產(chǎn)品市場主要被國外優(yōu)勢企業(yè)如是德科技、力科、泰克以及羅德與施瓦茨等占據(jù)。從未涉及高端領(lǐng)域的鼎陽科技為何募投項目中卻以高端領(lǐng)域為主或令人困惑。

對于此募投項目的合理性遭到到證監(jiān)會的問詢，證監(jiān)會提出請結(jié)合目前業(yè)務(wù)情況并對比同行業(yè)公司，進(jìn)一步說明項目具體內(nèi)容、實施計劃、商業(yè)合理性、必要性、可行性；相應(yīng)的技術(shù)能力及執(zhí)行能力，相關(guān)技術(shù)和人員儲備情況，并在招股說明書中作針對性的風(fēng)險提示。請保薦人對上述事項進(jìn)行核查并發(fā)表明確核查意見。

鼎陽科技回復(fù)中提到，本募投項目投資金額為20,235萬元，其中研發(fā)場所建設(shè)投入10,800萬元、軟硬件設(shè)備投入1,635萬元、研發(fā)項目投入7,800萬元。實質(zhì)研發(fā)內(nèi)容為4GHz 數(shù)字示波器前端放大器芯片和高速ADC芯片、低相噪頻率綜合本振模塊和40GHz寬帶定向耦合器模塊、寬帶矢量信號源和寬帶接收機中幅度和相位的補償算法、網(wǎng)絡(luò)分析儀的校準(zhǔn)算法和5G NR信號的解調(diào)分析算法等七項內(nèi)容。

同時鼎陽科技也做了風(fēng)險提示，稱成立以來尚未開展過芯片的研發(fā)，本募投項目涉及到高速ADC 芯片和4GHz數(shù)字示波器前端放大器芯片的研發(fā)，其中高速ADC芯片擬采用多芯片交織技術(shù)方案，公司將通過招聘相關(guān)人才進(jìn)行自研或采用和有相關(guān)高速ADC設(shè)計經(jīng)驗的團隊通過合作開發(fā)的方式完成芯片設(shè)計，后續(xù)流片及封裝測試委托其它廠商完成。

4GHz數(shù)字示波器前端放大器芯片由公司外購裸芯片采用SIP多芯片封裝的技術(shù)方案，公司進(jìn)行芯片的電路設(shè)計，后續(xù)芯片封裝設(shè)計、散熱設(shè)計、封裝制造及測試由封測廠來完成。公司技術(shù)團隊是否具備足夠的技術(shù)儲備和能力，以及是否能夠及時招聘到合適的芯片設(shè)計人才或?qū)ふ业接懈咚?ADC芯片設(shè)計經(jīng)驗的團隊合作，以按期完成芯片研發(fā)存在一定的不確定性。目前主要產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以低端為主的鼎陽科技，能否在未來通過開展募投項目從中低端領(lǐng)域發(fā)展到中高端領(lǐng)域？前景或不明朗。