文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

前些年，被稱為小商品海洋的浙江義烏，可謂名聲在外，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，義烏進(jìn)出口地位不斷下降，更多轉(zhuǎn)為內(nèi)貿(mào)支點(diǎn)城市，2018年8月以來(lái)，義烏進(jìn)入資本市場(chǎng)的公司已5家，2020年義烏市以1421.1億元GDP值躋身全國(guó)榜單第九位。

義烏或有望新增一家上市公司，浙江真愛美家股份有限公司（簡(jiǎn)稱：真愛美家）擬上市中小板，已于1月29日上會(huì)通過(guò)，本次發(fā)行前公司總股本為7,500萬(wàn)股，本次擬發(fā)行不超過(guò)2,500萬(wàn)股，發(fā)行后總股本不超過(guò)10,000萬(wàn)股，保薦機(jī)構(gòu)為安信證券。此次擬募資3.75億元用于年產(chǎn)17,000噸數(shù)碼環(huán)保功能性毛毯生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目。

真愛美家控股股東為真愛集團(tuán)，直接持有61.82%的股份；實(shí)控人鄭期中直接持有公司4.32%的股份，通過(guò)真愛集團(tuán)控制公司61.82%的股份，通過(guò)博信投資控制公司15.45%的股份，合計(jì)控制公司81.59%的股份。公開資料顯示，真愛美家曾于2015年遞交過(guò)招股書，但因財(cái)務(wù)資料過(guò)去三個(gè)月自動(dòng)終止，此次雖然已上會(huì)通過(guò)，或仍面臨不少問(wèn)題，依賴單一產(chǎn)品，毛利率遠(yuǎn)低于同行，成長(zhǎng)空間或受限；高度依賴境外市場(chǎng)，銷售收入占比超80%；第三方回款占比高惹關(guān)注；第一大供應(yīng)商社保繳納為0人，子公司環(huán)保問(wèn)題突出。

依賴單一產(chǎn)品，毛利率遠(yuǎn)低于同行，成長(zhǎng)空間或受限

真愛美家致力于以毛毯為主的家用紡織品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售，主要產(chǎn)品為毛毯及床上用品，床上用品包括套件、被芯、枕芯等，2017年-2020年1-6月其營(yíng)收分別為9.17億元、10.24億元、10.01億元和3.15億元，各期凈利潤(rùn)分別為0.28億元、0.63億元、1.02億元和0.37億元。值得權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意的是2019年?duì)I收出現(xiàn)了下滑，但是凈利潤(rùn)卻保持了62%的增幅，營(yíng)收與凈利潤(rùn)出現(xiàn)了相背離的情形。2017年-2019年真愛美家的毛利率分別為17.21%、17/41%和21.15%，與同行對(duì)比，此毛利率卻遠(yuǎn)低于同行均值。對(duì)此真愛美家稱公司毛利率大幅低于同行業(yè)上市公司均值，主要是由產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、銷售模式以及客戶結(jié)構(gòu)差異所致。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，2017年-2019年真愛美家的毛毯收入占同期營(yíng)收的比例分別為96.69%、97.77%和97.99%，產(chǎn)品單一，且高度依賴。從我國(guó)家用紡織品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況來(lái)看，已屬于完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，也是典型的買方市場(chǎng)。近年來(lái)，部分傳統(tǒng)紡織企業(yè)開始轉(zhuǎn)型生產(chǎn)家用紡織品，大量民營(yíng)資本紛紛涉足家用紡織品行業(yè)，海外品牌也紛紛進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，真愛美家銷售模式以O(shè)DM為主，自有品牌銷售占比較低，品牌溢價(jià)不高，毛毯原料單一，成本構(gòu)成相對(duì)透明，銷售定價(jià)主要考慮原材料價(jià)格波動(dòng)及銷售地市場(chǎng)價(jià)格情況，因此毛利率水平較低且上升空間有限。

高度依賴境外市場(chǎng)，銷售收入占比超80%

真愛美家的銷售收入主要來(lái)源于境外市場(chǎng)，2017年-2020年1-6月，其境外主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為7.54億元、8.73億元、8.45億元和2.73億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為82.82%、85.87%、85.22%和87.41%，占比一路上升，依賴度加強(qiáng)；而內(nèi)銷的占比從2017年的17.18%下滑到了2019年14.78%，2020年上半年也僅占比12.59%。

公司毛毯產(chǎn)品主要銷售到西亞（阿聯(lián)酋、沙特、科威特、伊朗）、北非（阿爾及利亞、摩洛哥、索馬里）、南非等市場(chǎng)，其中西亞和北非地區(qū)合計(jì)占比近70%。近些年其客戶市場(chǎng)相對(duì)疲軟，或難以支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2017年- 2019年度，真愛美家在西亞地區(qū)的銷售收入占外銷收入的比例分別為53.23%、39.32%和34.85%，銷售金額和占比均呈逐期下降趨勢(shì)，此區(qū)域最大的客戶GULF HOUSE GENERAL TRADING LLC的銷售收入逐期下降；GULF HOUSE GENERAL TRADING LLC為阿聯(lián)酋最大的毛毯貿(mào)易商之一，產(chǎn)品主要銷往伊朗；2018 年以前，GULF HOUSEGENERAL TRADING LLC對(duì)伊朗市場(chǎng)的銷售收入占其收入總額的比例超過(guò)60%，2018年美國(guó)退出伊核協(xié)議并制裁了伊朗，對(duì)GULF HOUSE GENERAL TRADING LLC在伊朗市場(chǎng)的銷售造成了較大沖擊。上述市場(chǎng)的部分國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)、政治局勢(shì)復(fù)雜多變，容易出現(xiàn)因國(guó)際石油價(jià)格波動(dòng)、政治局勢(shì)動(dòng)蕩不安及本國(guó)貨幣大幅貶值等因素導(dǎo)致對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和居民消費(fèi)產(chǎn)生不利影響的情況。

2017年- 2019年，公司其他區(qū)域市場(chǎng)銷售的波動(dòng)主要源于公司對(duì)美國(guó)市場(chǎng)銷售收入的變化，2019年由于中美經(jīng)貿(mào)等因素的影響，美國(guó)地區(qū)的客戶減少了對(duì)公司毛毯產(chǎn)品的采購(gòu)。

公司外銷的產(chǎn)品銷售以美元計(jì)價(jià)和結(jié)算，美元對(duì)人民幣匯率的波動(dòng)會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)成果產(chǎn)生一定影響。一方面，美元的持續(xù)貶值會(huì)壓縮本公司以美元計(jì)價(jià)的出口產(chǎn)品的利潤(rùn)空間；另一方面，持有外幣資產(chǎn)會(huì)使得公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受到外匯波動(dòng)的影響。2017年由于美元大幅貶值，公司匯兌損失金額為882.30萬(wàn)元，2018 年-2020年1-6月，因美元升值給公司帶來(lái)的匯兌收益金額為329.23萬(wàn)元、261.34萬(wàn)元和 88.56萬(wàn)元。

第三方回款占比高惹關(guān)注

報(bào)告期內(nèi)，真愛美家存在商品銷售回款方與合同簽訂主體名稱不一致的情況，2017年-2020年1-6月涉及的第三方回款金額分別為2.01億元、2.09億元、2.26億元和0.61億元，金額一路攀升，各期占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為21.89%、20.38%、22.61%和19.33%。其中通過(guò)指定貿(mào)易商的回款占比均超過(guò)了50%，而這一點(diǎn)恰恰是上次IPO最受關(guān)注的地方，也為證監(jiān)會(huì)著重提及。

結(jié)合證監(jiān)會(huì)最新51條監(jiān)管問(wèn)答第18條《第三方回款》，證監(jiān)會(huì)在企業(yè)涉及到第三方回款情形時(shí)，一般會(huì)關(guān)注到其真實(shí)性，是否存在虛構(gòu)交易或調(diào)節(jié)賬齡情形；第三方回款形成收入占營(yíng)業(yè)收入的比例；發(fā)行人及其實(shí)際控制人、董監(jiān)高或其他關(guān)聯(lián)方與笫三方回款的支付方是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他利益安排；需要在做好以上相關(guān)的工作的基礎(chǔ)上，盡量提高第三方確認(rèn)的比例，并在報(bào)告期內(nèi)降低第三方付款的比例。

真愛美家稱2020年7月起，公司要求存在第三方回款情況的客戶開立離岸賬戶或由其自行尋找可直接對(duì)公司付款的貿(mào)易商作為其代理商向公司采購(gòu)產(chǎn)品，通過(guò)以上方式，公司可有效規(guī)范銷售回款行為并進(jìn)一步降低外銷業(yè)務(wù)的第三方回款比例。

第一大供應(yīng)商社保繳納為0人，外協(xié)商處罰多

浙江物產(chǎn)宏聚供應(yīng)鏈管理有限公司為真愛美家2018年第六大供應(yīng)商及2019年和2020年1-6月第一大供應(yīng)商，交易金額分別為0.55億元、1.59億元和0.48億元，查公開資料顯示，此供應(yīng)商成立于2018年5月30日，也就是說(shuō)成立當(dāng)年就貢獻(xiàn)0.55億元的采購(gòu)額，次年貢獻(xiàn)金額翻了近3倍，然而令人詫異的是查其2018年和2019年年報(bào)顯示其社保繳納人數(shù)為0人，不得不對(duì)其交易的真實(shí)性存疑。鹽城宇航包業(yè)有限公司為公司2017年和2020年1-6月前十大供應(yīng)商之一，交易金額分別為1028.74萬(wàn)元和383.25萬(wàn)元，查其2017年年報(bào)顯示其社保繳納人數(shù)為0人。

杭州緯恒化纖有限公司一直位列公司前三名供應(yīng)商之一，2017年-2020年1-6月與其交易金額分別為1.48億元、0.72億元、0.55億元和0.23億元，查公開資料顯示其成立于2003年，注冊(cè)資本為50萬(wàn)元，2017年社保繳納人數(shù)為1人，2018年社保繳納人數(shù)為0人。

真愛美家的第一大外協(xié)商為紹興柯橋多泰紡織有限公司，2017年-2020年1-6月涉及交易金額分別為4747.83萬(wàn)元、5819.62萬(wàn)元、5609.34萬(wàn)元和2348.81萬(wàn)元。據(jù)紹市環(huán)柯罰字 [2017]529 號(hào)顯示，紹興柯橋多泰紡織有限公司因17臺(tái)高速加彈機(jī)、91臺(tái)經(jīng)編機(jī)、22臺(tái)整經(jīng)機(jī)等設(shè)備未經(jīng)環(huán)保審批建成并投入正常生產(chǎn)，受到紹興市生態(tài)環(huán)境局柯橋分局的處罰，責(zé)令停止未批設(shè)備生產(chǎn)，處罰款45,000 元。杭州緯恒化纖有限公司與紹興柯橋多泰紡織有限公司為同意控制人郭如松控制的企業(yè)。

此外，作為外協(xié)廠商之一的宏晟紡織因生產(chǎn)過(guò)程中存在污染物超標(biāo)排放的情況，受到了較多的環(huán)保部門行政處罰，僅2017年就多達(dá)十幾條。

真愛美家能否為義烏再添一家上市公司，讓義烏這個(gè)商貿(mào)城在資本市場(chǎng)上更為亮眼，繞不開的第三方收款不規(guī)范財(cái)務(wù)行為，外銷為主，供應(yīng)商質(zhì)量不佳等經(jīng)營(yíng)狀況是否為投資者接受